摩根大通 Cembalest：分發護城河已倒，生成式 AI 接著撼動內容創作

全文第一句就把時間軸劃開：過去十年的顛覆發生在內容分發，接下來十年的顛覆會發生在內容創作，對傳統媒體公司來說是機會與風險並存。他回顧分發護城河怎麼倒的——有線、光纖、衛星原本都是資本密集的壁壘，節目一旦與基礎設施解綁，壁壘就失效；結果是 Netflix 成為好萊塢最有份量的公司，大型媒體公司的影視利潤 2018 到 2023 年下滑 38%，2024 年回升後仍比 2018 年低 27%。

“While the prior decade was defined by disruption in content distribution, the next decade will be defined by disruption in content creation”

他用幾張圖鋪陳傳統影視的處境：50 歲以下族群對體育以外的有線電視節目收視大幅下滑（圖上 2 到 17 歲族群的收視時間跌幅最深）；在他列出的疫後復甦指標裡，電影票房與售票數落在最底部，主題樂園、飯店、博物館、百老匯、航空客運都在其上；以 2022 年 1 月為基期的媒體股走勢圖上，Netflix 與 Fox 之外的主要媒體股大多落後大盤指數。

他特別點出賭注為什麼這麼大：美國影片總收入（傳統電視、票房、家庭娛樂加串流）自 2018 年以來大致持平，餅沒有變大，串流只是在切走更多；Netflix 在 2023 年前 100 大串流節目的收視時間佔比維持在 50–55%，靠的是傳統片廠願意把最好的內容授權給它。

他先承認，用傳統鏡頭看，內容護城河依然嚇人：票房前段班電影的製作成本持續落在 1 億到 1.5 億美元，《汪達幻視》《鷹眼》《力量之戒》《怪奇物語》這種影集每集動輒 2,500 萬美元以上，新進者若想在傳統影視場域競爭，門檻確實高。但他的重點是：如今爭奪觀眾注意力的新平台，不需要這種規模的投資。

他舉的證據是 YouTube 已佔美國電視螢幕收視時間的 10%（不含手機），並附上 Nielsen 2025 年 8 月各媒體公司佔電視螢幕時間的比較圖；他引的民調也顯示，社群與影音平台已超越電視成為新聞來源。接著是 Shapiro 的供給算術——好萊塢一年 1.5 萬小時對 YouTube 3 億小時，只要萬分之一夠好看，就是好萊塢兩倍的產量。

“it’s getting easier and cheaper to produce content just as consumers are lowering their quality standards for consuming it”

他的推論是雙向夾擊：製作變得更容易、更便宜，同時消費者自己在降低品質門檻。三個佐證——MP3 位元率只有 CD 的 25% 仍取代了 CD；創作者經濟在全球媒體營收（廣告加消費者付費）的比重已翻倍；Spotify 上未簽大廠牌的獨立音樂人串流佔比從 2017 年的 13% 升至 2024 年的 29%。

他用 VBench 基準比較 OpenAI Sora 1.0 與 Hunyuan、CogVideoX、Kling、Open-Sora 等模型的各項能力（人體解剖、多視角一致性、材質、鏡頭運動等），並引 HPC-AI 的說法：開源的 Open-Sora 2.0 以 Sora 1.0 約 10% 的訓練成本達到相當品質（註腳裡的論文標題寫著 20 萬美元）。他也提醒影片只有 5 秒長，仍在早期。他附上 2025 年 10 月的 LMArena 文字生影片排行榜，前段由 Google Veo 3.1 與 OpenAI Sora 2 Pro 佔據。

他問了一個更根本的問題：這些模型是在預測像素，還是真的在「學」物理？Google DeepMind 的 Physics-IQ 資料集用流體、光學、力學、磁性、熱力學等任務去測，圖上各模型得分都不高（縱軸最高只到 40%）；但他引 DeepMind 研究者的說法：多數模型雖常無法生成合乎物理的後續畫面，研究者仍對「僅靠預測下一幀」帶來的理解進步抱持樂觀。

對傳統片廠他也給了另一面：Bain 2023 年的分析估計，轉向虛擬製作可讓 5,000 萬美元規模的電影省下 5–10% 的製作時間與成本，家庭片、科幻續集與動畫的空間更大；來源包括後期調色、無標記動作捕捉、自動化描摹與去背、生成火焰與群眾等特效，以及用遊戲引擎即時渲染背景的 LED 攝影棚。他把這放進電影業從《金剛》停格動畫到《阿凡達 2》水下動捕的技術演進脈絡，並列出一批獲創投或名人背書的 AI 動畫新創。

“the studios may be able to shave 10%-15% from production costs (more for animated features)”

但他認為大問題沒有解決：片廠或許能砍掉 10–15% 的製作成本，觀眾卻可能繼續流向替代內容，尤其當生成式影片工具品質上升、成本下降。數位影片已超越傳統電視佔據美國成年人更多每日時間，YouTube、TikTok、Instagram 三家的社群影片估計佔美國每日影片螢幕時間的 25%。另外兩個挑戰：Apple 與 Amazon 似乎把影片當成引流的虧損品（他引述 Apple TV+ 原始商業計畫預期前五年虧損 150 到 200 億美元），以及新媒體平台一貫具有通縮性——每小時變現從線性電視 0.54 美元、Netflix 0.37 美元降到 YouTube 0.19 美元，音樂則是 CD 0.67 美元對 Spotify 0.06 美元。

傳統內容的一項優勢，他認為是說故事這件事仍然有價值。證據來自片庫交易：Amazon 收購 MGM 時對其 4,000 部電影與 1.7 萬集電視節目的片庫估值 34 億美元；Disney 為 Pixar、Marvel、Lucasfilm 與 Fox 合計付出 870 億美元；Lionsgate 在 2025 年第一季雖然營業虧損，片庫營收卻創新高；Netflix 據報導正在探詢收購華納兄弟的片廠與串流業務，包括《哈利波特》《DC》《權力遊戲》的片庫。

“One advantage for legacy content creators vs user-generated content: storytelling still matters.”

他還舉了兩個需求並未終結的跡象：電影在串流營收中的佔比正在上升（他附了一張「電影佔串流營收比重」的圖）；美國 2025 上半年串流收視前 20 名裡有《Gunsmoke》這樣的老劇，《草原上的小木屋》2024 年也進榜。他也坦言小型片廠反而是近年愈來愈常說好故事的一方，至於原因是大片廠的資本紀律還是別的，他說自己並不清楚。

結尾他把立場說得很個人：他希望內容護城河能再撐久一點，因為他喜歡現有片廠的作品。他附上自己 Letterboxd 帳號（他說評過 400 多部片）裡 21 世紀評分 4.5 分以上的電影清單，並列出各片全球票房相對製作預算的倍數，同時提醒串流時代的直接發行收入不透明、票房又有 35–50% 要分給發行商，這些倍數只能當粗略指標。本站只轉述他對這份清單性質的說明，不收錄片單。