傑佛森：什麼樣的衝擊可以「看過去」，什麼樣的不行

他說政策制定者可以用一個簡單但有效的概念框架來分類衝擊：判斷它最初的作用是打在經濟的需求面還是供給面。需求面包含家庭消費、企業投資、政府支出與淨出口；供給面則涵蓋生產流程與市場結構，衝擊會改變經濟的生產能力，也就是潛在產出。

“One simple, yet effective conceptual framework policymakers can use to classify shocks is to determine whether their initial effect is on the demand side or the supply side of the economy.”

產出缺口是他形容為有價值的工具，因為它把需求相對於供給的強弱總結成一個量。GDP 高於潛在產出時缺口為正、經濟處於需求過剩，就業傾向高於最大可持續水準、通膨有上行壓力；GDP 低於潛在產出時則反過來。

他同時提醒這套分類在事發當下並不好用：供需衝擊在概念上分得清，實務上很難即時辨識，許多經濟事件不會乾淨地落在單一類別，而且衝擊會持續多久本身就高度不確定，連精密的預測技術也難以在事件展開的過程中把這份不確定性解掉。

“While conceptually distinct, supply and demand shocks are difficult to identify, especially in real time.”

他先講不衝突的情況：當衝擊把產出缺口與通膨推往同一個方向，兩項目標是一致的，處理其中一項的政策動作也會支持另一項。缺口為正、勞動市場過熱且通膨超標時，典型的反應是升息以降溫過剩需求。

衝突的情況才是重點。他的判準是看兩側偏離長期目標所造成的相對經濟成本，以及雙重使命兩側的風險平衡：若通膨預期有脫錨之虞，對通膨那一側更強的反應可能是適當的；反過來，若通膨壓力沒有加劇、預期仍然穩固，那麼優先處理產出與就業的下行風險可能才是審慎的做法——尤其當勞動市場的疲弱有變成長期化的風險時。

“If inflation expectations risk becoming unanchored, then a stronger reaction to the inflation side of our mandate may be warranted.”

至於什麼時候可以不反應，他把條件放在時間差上：政策動作有落差，所以若一個衝擊預期會在政策生效之前就自行反轉，看過去它可能是適當的做法。他隨即補上困難之處——很難預測一個衝擊會持續多久。

“If a shock is expected to reverse before monetary policy can take effect, looking through it may be the appropriate approach.”

中東衝突他部分歸類為供給衝擊：全球石油與能源密集商品的供應鏈受壓，油價與相關產品價格的飆升壓低實質所得、並使金融條件普遍轉差。他說油價已從近期高點回落，但區域內的不確定性仍高，可能繼續影響經濟活動與通膨。對總需求的壓抑他預期是溫和的，理由是美國現在是石油淨出口國，且生產的石油密集度低於過去。

他點出這個能源衝擊還與貿易政策的重大改變重疊——近期的貿易政策變化至少在近期已對產出與物價造成影響，並可能改變經濟的生產能力、對勞動市場產生後續影響。他說政策制定者沒有把每個衝擊放在真空裡各自考慮的餘裕。

“We do not have the luxury of considering each shock in a vacuum.”

他也把風險講明：衝擊接連快速發生，會提高通膨變得根深柢固、通膨預期脫錨的風險；近期能源價格的上漲會不會滲進長期通膨預期、造成通膨持續性的上升，他形容是一個關鍵問題。

AI 他形容為政策制定者視角下一個引人入勝的案例，因為這個衝擊很可能對供給與需求兩側都造成持續性影響。供給側，AI 會自動化部分工作、也會增益工作者處理其他任務的能力，很可能帶來顯著的生產力提升，進而拉高未來幾年潛在產出的成長率；需求側，對 AI 的樂觀可能在生產力真正兌現之前就先推升投資與消費。

“the economic shock from AI is likely to have persistent effects on both supply and demand.”

他說對政策制定者而言，供給與需求兩側效果的時間先後至關重要：若來自投資與消費的需求效果比生產力的供給效果先實現，AI 可能對通膨形成上行壓力；反過來，若生產力提升先降低了生產成本，看到的就會是下行壓力。

“The timing of the supply and demand effects is of critical importance for monetary policymakers.”

關於長期中性利率 r*，他攤開兩股相反的力量：若 AI 讓生產力成長率永久提高，企業投資意願與資金需求會上升、家庭因預期未來所得增加而減少儲蓄，兩者要調和，r* 就可能上行。但他隨即指出 AI 可能造成的所得不均擴大會有抵銷效果——高所得家庭儲蓄率較高，不均擴大反而增加儲蓄供給、把中性利率往下壓。他並說生產力成長與實質利率之間的歷史關係本來就相當雜訊，預測中性利率的變化是有難度的。

他把這件事為什麼重要說清楚：r* 與潛在產出一樣不可直接觀察，但估計它對政策制定者很重要，因為那些估計值告訴我們哪一段利率區間算是大致中性。若 AI 確實推高了中性利率，那麼在任何給定的聯邦資金利率水準下，政策實際上會變得更寬鬆；反之則會變得更緊縮。