沃勒把九月的條件講明了：八月通膨若沒續降，他會考慮升息

他的短版結論是：通膨仍明顯高於 FOMC 的 2% 目標，但近期數據顯示終於看到一些回落的跡象。若接下來兩週公布的數據延續這個方向，他傾向支持把聯邦資金利率目標維持在現在的水準。

“while inflation remains meaningfully above the Federal Open Market Committee’s (FOMC) 2 percent goal, recent data suggest we are finally seeing some signs of disinflation.”

同一段他把反面條件也講明：若八月的數據顯示這波改善只是曇花一現，那麼在九月十五、十六日的例會上調升政策利率就可能是適當的。他另外列了三項仍有相當不確定性的變數——軍事衝突、貿易政策、人工智慧。

“If the incoming data for August show this improvement has been fleeting, then it may be appropriate to raise the policy rate when the FOMC meets on September 15 and 16.”

他說 12 個月的數字要承認它對現實生活造成的影響，但那不是判斷通膨此刻位置最合適的依據；為了避開能源價格的來回波動，他把焦點放在三個月的核心通膨上。至 7 月的三個月核心年化是 3.05%，仍不符合 2% 目標，但從 2 月的 4.76% 一路穩定下滑，少了約 1.7 個百分點——他形容這個下行速度是令人鼓舞的。

“Three-month inflation has fallen steadily from 4.76 percent in February. That is a considerable improvement, and the speed of this downward trajectory is encouraging.”

七月 PCE 與核心 PCE 都是月增 0.2%。他說這份報告裡真正引起他注意的，是非市場性服務價格約占核心漲幅的一半——那類價格是推估出來的，不是實際發生的價格變動。他先聲明自己不喜歡在算 PCE 通膨時隨意剔除特定分項，接著說扣掉這一項來看，底層通膨比核心數字所顯示的要好。

“ignoring this one factor, my take is that underlying inflation is doing better than the core numbers suggest.”

他也點出一個技術性因素：商務部即將調整股市交易相關專業服務費用的推估方式，這項「非市場性」價格的修正可能讓 12 個月 PCE 通膨下降數個十分點。他把這件事定位成一次受歡迎的衡量修正，而不是通膨本身的變化——讀者若之後看到年增率往下跳一格，成因可能有這一項。

他列出四項上行風險：能源價格再度走高、且仍明顯高於 2026 年初；AI 建置對科技財價格的壓力；關稅可能再加；以及長期通膨預期在長期超標之後可能上移。他說目前尚未看到長期預期明顯上升，但這必須被視為一項風險，而且是 FOMC 一旦看到就該行動的那一種。

“one that the FOMC should be prepared to act on if longer-term expectations rise and progress on inflation reverses.”

往下壓的力量他舉的是薪資：在把生產力成長納入考量之後，薪資成長大致與「通膨持續朝 2% 回落」的預期一致——他明白地把這一點拿來與疫後高通膨那段時期做對照。

關於關稅與能源，他的說法是這兩者現在都不再是持續性的通膨壓力來源：關稅的價格效果大致已經傳導完畢，而他先前擔心高能源價格會滲進廣泛商品與服務價格的情況，至少到目前為止並沒有發生。

他把貨幣政策溝通分成三種。第一種是解釋自己當下為什麼投這一票——他說七月底支持維持不動，是因為當時的數據讓他認為實體面穩健、而且終於看到一點回落的苗頭，所以願意有耐心、再看一陣子。

“I was willing to be patient and see if the disinflation would continue.”

第二種是說明反應函數：如果數據是這樣，那麼他會主張政策那樣。他強調重點在於這不是行動承諾，而是條件式陳述；不同的經濟結果會導向不同的政策主張。他用本壘板裁判比喻——好球帶就是裁判的反應函數，投打雙方不期待它完美，只需要知道它大概在哪、而且不會每一球都變。

“The key point here is that this it is not a commitment to a policy action—it is a conditional policy statement.”

第三種是前瞻指引，也就是給出一條基本上不隨數據變動的利率路徑。他說這種溝通最適用於政策利率貼近有效下限的時候，並舉 2021 年秋天到 2022 年的經驗：光靠指引，兩年期公債殖利率到 2022 年 3 月就已上行 200 個基點，而那時政策利率還沒離開下限。他接著說，他同意主席華許的看法，前瞻指引在現在或其他許多情況下並不適用，但真正需要時他認為仍該使用。